환장인

달러스마일 이론 Dollar smile theory. 미 경제상황에 따른 달러가치 변화.

안녕하세요. 환장인입니다.

앞선 포스팅에서 기축통화의 장점 세뇨리지효과, 단점 트리핀 딜레마에 대해 이야기드렸는데요.

2020/11/02 - [이정도는 알자/외환시장] - 기축통화의 트리핀 딜레마(Triffin dilemma)와 세뇨리지 효과(Seigniorage effect)

흔히들 달러는 안전자산이다. 무위험자산이다. 라는 평가를 하며 글로벌 리스크 발생 시 달러 강세가 심화되는데요. 

이는 미 달러가 기축통화이기 때문에 발생되는 현상입니다. 1944년 브레튼우즈 체제에서는 달러를 발행하려면 금을 보유한 범위 내에서 가능했지만 1971년 닉슨 대통령이 금태환을 정지시키고 스미소니언 협정으로 지금은 달러발행에 아무런 제약이 없는 상황입니다.

<참고>

1944년 브레튼우즈체제 금환본위제도(Gold Exchange Standard) 1달러 = 금 1/35oz (금 1돈 5000원 수준)

차트는 달러스마일 곡선입니다. 모건스탠리증권 외환전략가인 스티븐 젠이 주장한 것(2009년)으로 미국의 경기가 좋으나 안좋으나 달러는 강세로 간다는 내용입니다.

달러스마일 곡선을 발표했을때 당시의 달러인덱스를 보면.. 2008년 금융위기 이후 달러추이를 볼 수 있는데요.

2008년 미국 서브프라임모기지 사태로 인한 리먼브라더스파산으로 촉발된 금융위기가 달러인덱스 저점 70대비 90까지 강세를 보이며 28%가량 강세를 보였고. 달러원 환율은 1000원에서 1600원까지 60% 약세를 보였습니다. 여타 신흥국 통화들도 큰폭의 약세를 시현했습니다.

이후 금융위기를 극복하는 과정에서 미국의 양적완화로 통화량이 급증함에도 불구하고 미국경기회복에...

달러는 또다시 강세로 움직였습니다. 상식적으로 잘 이해가 안가는 부분이지요.

예를 들어 국내 시중은행이 파산한다?? 원화가치는 급락할 것입니다. 연쇄작용으로 타행들도 유동성 부족과 대출회수로 파산하는 기업도 속출할 것이며, S&P 무디스 피치 등 국제신용평가기관의 한국 신용등급을 강등시키며 외국인 증시자금도 유출되며 달러원 환율 상승을 가속시킬 것으로 보여집니다. 외환당국은 또다시 통화스왑과 달러매도개입으로 환율급등을 막아서지만 점점 외환보유고는 줄어들며 단기채무비율이 올라가며 리스크가 더욱 커질 것으로 예상됩니다.

하지만 미국에 있는 시중은행이 파산한다?? 미국의 소비경제에 맞닿아 있는 글로벌 신흥국들의 경상수지가 악화될 것이고, 미국경기 불황진입으로 해외자산매각하여 본국으로 돌아가며 신흥국들은 자본수지도 적자로 돌아설 가능성이 커지기 때문에 미 경기 불황은 신흥국에 큰 피해가 되는 상황으로 인식할 수 있습니다.

이는 미국을 제외한 모든 국가에서 발생할 수 있는 일입니다.

미국경제 상황이 호황을 보이거나 급격한 불황에 진입한다면 달러가치는 상승하게 됩니다.

이를 표현한 것이 '달러스마일'이론입니다.

2020년 코로나19로 인해 미국의 1차 경기부양책과 대선 이후 2차 경기부양책에 대한 기대감으로 달러가 약세를 보일 것이라는 전망이 우세하나. 코로나19를 극복하고 글로벌 경기가 회복되는 국면에 들어선다면 달러는 재차 고개를 들 것으로 보입니다.

미국이 유럽과 일본 등 주요국들보다 경기가 호조를 보이며 달러가치가 올라갈 것이고,

연준의 금리인상이나 그간 양적완화에 대한 출구전략까지 더해진다면 달러상승 가능성은 더 커보입니다.

(물론, 아직 먼 이야기... 2008년 양적완화 이후 7년만에 테이퍼링)

<생각정리>

달러는 미국에게 얼마나 큰 선물인지. 기축통화의 위엄이라는 것이 참 부럽습니다. 

대체하기 위해 IMF의 SDR(특별인출권)제도가 얼마나 무의미하게 되었나 생각하면 미국이라는 나라가 참 커보입니다.

트리핀 딜레마처럼 국제수지 적자가 누적되어 달러가 약세로 갈 수 밖에 없는 구조이지만..

이렇게 달러가 약세로 가면...

한국, 중국 여타 신흥국들 통화는 강세로 움직이고...

자국통화 강세를 방어하기 위해 달러를 매수하고 남아도는 달러로 외환보유고를 미 국채로 채우며 달러약세를 방어해주는 구조. 자본수지의 긴밀한 고리... 이지요. 

미국의 적자로 인한 달러가치 하락을.. 신흥국이 달러를 보유함으로써 보유자산 가치하락하게 됨으로...

미국의 국제수지 적자를 수입한다고 보시면 될 거 같습니다.

글로벌 체인망으로 이리저리 얽혀있는 구조라지만 미국의 국제수지 적자를 수입하는 대한민국을 보고 있노라면...

외환시장에서 일하는 환장인 입장에서는 이 구조가 언제까지 이어질지. 대안은 진정 없는지 깊게 생각해보게 됩니다.

긴 글 읽어주셔서 감사합니다.

통화옵션 기초(구성요소, 옵션용어, 가격결정요소 등)통화옵션 기초(옵션 구성요소와 용어설명, 상품구조 이해, 가격결정요소, 옵션 민감도 등)

안녕하세요. 환장인입니다.

옵션거래는 주가(주가지수)옵션, 이자율옵션, 통화옵션 및 이와 유사한 거래를 말하는데요.

옵션은 파생거래상품 중 하나로... 거래대상(주식, 이자율, 통화, 상품, 신용) 5가지에 대해 파생상품(선물, 선물환, 스왑, 옵션) 4가지 방법으로 만들 수 있어 20가지 종류 중 하나입니다. 이번 포스팅에서는 그 중에 통화옵션 상품에 대해 알아보려 합니다.

<목차>

1. 통화옵션 구성요소와 용어설명

2. 옵션 종류 이해

3. 옵션 가치

4. 옵션 가격결정요인

5. 옵션 민감도

1. 통화옵션 구성요소와 용어설명

통화옵션거래에서는 기본적으로 아래의 구성요소가 선택되어야 합니다.

  1) 기초자산(Underlying Asset) : 통화 (USDKRW, JPYKRW, EURKRW 등)

  2) 행사가격(Strike Price, Exercise Price) : 권리, 의무 행사될 경우 콜과 풋이 교환되어야 하는 환율

  3) 만기일(Expiry Date, Maturity, Time to Expiration) : 옵션거래의 만기가 되는 날로 지정된 날짜

  4) 결제일(Value Date, Settlement Date) : 만기일 권리확정 이후 2영업일 실제 자금이동이 일어나는 날짜

  5) 프리미엄(Premium) : 매입자가 매도자에게 지급하여야 하는 옵션거래 가격

  6) 콜옵션(Call Option) & 풋옵션(Put Option)

  7) 유럽식 옵션 : 옵션의 권리행사가 만기일에만 가능한 옵션(한국 대부분 사용)

  8) 미국식 옵션 : 옵션의 권리행사가 만기일 및 이전 어느때나 가능한 옵션

  9) 매입자(Buyer, Holder) : 매도자에게 프리미엄을 지급하고 옵션을 매수하는 자(권리 발생)

  10) 매도자(Seller, Writer, Grantor) : 매입자에게 프리미엄을 받고 옵션을 매도하는 자(의무 발생)

*ISDA(International Swaps and Derivatives Association) 2006 용어정리 ISDA Definitions, 1998 외환 및 통화옵션 용어정의(1998 FX and Currency Option Definitions), 2002 ISDA Equity Derivatives Definitions 및 그 이후의 보충본(Supplements)에서 정의하고 있는 해당 영문용어와 같은 의미로 해석합니다.

2. 옵션 종류 이해

통화옵션거래란?

계약 당사자간 정하는 바에 따라 일정한 기간(만기일) 내 미리 정한가격(행사가격)으로 통화를 사거나 팔수 있는 권리를 사고파는 계약 

예) 현재 달러원 환율 1100원일때. 1년 후에 1200원에 팔 수 있는 권리를 갖고 있는 옵션(Put option)을 사고 파는 계약. 

Put Option Buy(1200원에 팔 수 있는 권리를 프리미엄 주고 매수)

<-> Put Option Sell(1년 후 풋옵션바이어가 1200원에 팔 수 있는 권리를 행사할 때 사줘야 하는 의무를 갖는 사람. 댓가로 풋옵션 프리미엄 거래체결시 1년 전 수취)

매수자는 프리미엄(옵션비용) 지출하여 팔권리, 살권리를 갖게 되며

매도자는 프리미엄(옵션비용) 수취하여 살의무, 팔의무를 지게 됩니다.

위에 기본적인 Call옵션 매수/매도 + Put옵션 매수/매도를 합성하여 다양한 옵션상품을 만들 수 있습니다.

예1) 동일한 행사가격 X를 갖는 Call옵션 매도 + Put옵션을 매수하면... X 행사가격을 갖는 합성선물환을 만들 수 있습니다.

예2) OTM Put옵션 매도 + OTM Call옵션 매수 = Range Forward 레인지 포워드를 만들수도 있습니다.

이외 각 기본적인 옵션에 Knock-In, Knock-Out, Redemption, Extinguish, Twin Strike, Autocall 등등 다양한 조건을 넣은 통화옵션 상품들도 개발되어 실제 거래되고 있습니다.

3. 옵션 가치

옵션의 가치(Premium) 즉 가격은 내재가치(Intrinsic Value) + 시간가치(Time Value)의 합입니다.

내재가치는 현재 옵션행사가치로 지금 당장 행사하였을 때 얻을 수 있는 이익을 말하며 (시장가격 - 행사가격)으로 생각하면 됩니다.

예) 시장환율 1100원일때 1200원에 팔 수 있는 권리. 가격은 100원.

시간가치는 옵션 만기까지 남아있는 시간 내에 이익을 얻을 수 있는 기회가치로 만기까지의 기간이 길수록 변동성이 크게되므로 만기가 다가옴에 따라 시간가치는 감소하게되고, 만기가 되면 시간가치는 '0'이 됩니다.

예) 시장환율 1100원일때 1000원에 1년 후 팔 수 있는 권리 가격은?? '0'이 아니라 시간가치가 조금 있어 옵션의 가격이 존재합니다.

<참고>

ITM (In The Money) 내가격옵션 : 즉시 행사하면 이익이 발생하는 옵션

ATM (At The Money) 등가격옵션 : 자산가격과 권리행사가격이 같은 옵션

OTM (Out of The Money) 외가격옵션 : 즉시 행사하면 손실이 발생하는 옵션

4. 옵션 가격결정요인

  1) 현물환율(S) 

    Call Option ( S - X ) = 현물환율 높을수록 +

    Put Option ( X - S ) = 현물환율 높을수록 -

  2) 행사가격(X)

    Call Option ( S - X ) = 행사가격 높을수록 -

    Put Option ( X - S ) = 행사가격 높을수록 +

  3) 변동성(Volatility)

    Call Option & Put Option 둘다 +

  4) 이자율(Interest rate, Swap point)

    Call Option 국내금리 높을수록 + 해외금리 높을수록 -

    Put Option 국내금리 높을수록 - 해외금리 높을수록 +

    * 향후 스왑포인트 포스팅 예정

  5) 만기(Time to Mature)

    Call Option & Put Option 둘다 +

5가지 가격결정요인 중. 현물환율, 변동성, 이자율은 시장에서 주워지는 값이고 행사가격과 만기는 고객이 정하여 프리미엄을 주고 받는 거래를 체결하지만, 대부분 제로코스트옵션으로 활용하기 위하여 포지션 방향과 만기만 정하여 거래를 합니다.

5. 옵션 민감도

  1) 델타(Delta) : 기초자산 변화에 따른 옵션가격의 변화 (통화옵션가격의 변화/환율의 변화)

  0 ≤ 콜옵션 델타 ≤ 1, -1 ≤ 풋옵션델타 ≤ 0

  2) 감마(Gamma) : 기초자산 가격변화에 대한 델타의 변화

콜옵션이나 풋옵션 모두 기초자산이 상승하면 델타가 상승하고 기초자산이 하락하면 델타가 하락하므로 감마는 항상 양의 값을 가짐

  3) 베가(Vega) : 변동성의 변화에 따른 옵션가격의 변화

변동성이 높을 수록 불확실성은 높아지며, 불확실성은 시간가치를 구성하므로 변동성이 높을 수록 옵션가격은 증가.  베가는 콜옵션, 풋옵션 모두 양의 값을 가짐

  4) 쎄타(Theta) : 시간경과에 따른 옵션가격의 변화

  5) 로(Rho) : 시장 이자율변화에 따른 옵션가격의 변화

이상입니다. 조금이나마 통화옵션을 이해하는데 도움이 되셨으면 하는 바랍입니다. 추가로 궁금하신 부분은 메모 남겨주세요.

긴 글 읽어주셔서 감사합니다.

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장외파생상품거래 기본계약서(ISDA), 신용지원부속서(CSA)

안녕하세요. 환장인입니다.

이번에는 일반투자자, 전문투자자들이 주식, 채권, 외환, 상품, 신용등을 선물이나 옵션, 스왑을 통하여 거래할 때 필요한 장외파생거래시(Over the counter contract) 체결하는 ISDA와 부속서류인 CSA에 대해 알아보도록 하겠습니다.

• International Swaps and Derivatives Association 국제스왑파생상품협회

스왑거래의 일반 기준설정을 주 목적으로 하는 스왑딜러의 세계적 협의체. 스왑거래의 표준계약서, 관련세금문제, 회계처리, 일반적 거래 관행들을 제정. 파생상품거래를 위한 ISDA마스터 계약 작성. 5개의 결정위원회에서 각 위원회는 딜러10명 비딜러 5명으로 구성.

http://www.isda.org

• 역사

1985년 창설. 처음엔 스왑만 취급하다가 광범위한 파생상품 시장까지 확대. 뉴욕 본사. 런던, 홍콩, 도쿄, 워싱턴DC, 브뤼셀, 싱가포르에 사무소. 6개 대륙 800개 회원사(국내에는 시중은행들과 증권사들이 주 회원)

• ISDA 구성

• Master agreement(표준약관) / schedule / CSA

파생상품취급 금융기관 <-> 거래상대방(수출입회사) 거래체결. 당사자간 기본거래조건 설정.

  ISDA 문서 전체는 Master agreement(표준약관)를 포함하여 전부 영문계약서로서. 사용시 기업투자자 및 일반투자자가 계약내용에 대한 정확한 이해가 부족했던 사례보여 2011년 금융투자협회에서 '장외파생상품거래 한글약정서 권고안 개정'을 통하여 금융기관과 고객간 거래 편의성 제고, 계약내용에 대한 분쟁발생 가능성 최소화 및 장외파생상품 거래의 활성화를 목표로 한글약정서를 만들었습니다. 각 은행의 상품공시실이나 금융투자협회에서 한글문서를 찾을 수 있습니다.

  추가 자료가 필요하시면 이메일 주소 남겨주시면 약정서 보내드릴 수 있도록 하겠습니다.

• CSA(Credit Support Annex) 신용지원부속서 / 신용보강부속서

손실가능성이 커질 때 당사자가 담보를 요구함으로써 신용위험을 완화할 수 있는 초기서류(보통 현금, 채권 등 설정)

ISDA Schedule part4 (f) Credit support document 항에서 CSA를 체결할 것임을 명기한 후 CSA계약서를 별도로 문서 작성. CSA paragraph 1~12번까지는 ISDA master처럼 CSA에 적용되는 일반적준칙에 대해 설명.

paragraph13(기타특약사항)은 양 당사자가 따로 적용하기로 합의한 사항 기재로 가장 중요합니다.

1) Eligible collateral 적격 담보물, 13.(b).(ii)

MTM 초과했을 경우 인정하기로 한 담보종류(예전엔 달러만 취급했었으나 원화담보로 국고채, 통안채, 예보채 등 정부보증채와 시중은행 요구불예금도 설정)

담보물의 종류와 잔존만기에 따라 담보인정비율(hair cut)을 정하며. 원화를 담보로 받을 수 있는 상한 설정도 하고. 원화담보 등급이 하락할 경우 달러담보로 교체 한다는 조건도 삽입 가능.

2) Threshold 담보제공기준금액, 13.(b).(iv)

담보제공하여야 하는 기준이 되는 mtm 상한금액.

3) Valuation and timing 가치평가&주기 13.(c)

평가주기는 일별, 특정시간 기준.

4) Hoiding and Using posted collateral 담보위탁, 담보의 활용, 13.(g)

원화채권담보 -> 증권예탁원, 외화채권담보 -> 유로클리어를 통한 질권설정 방식으로 담보의 납입/회수.

5) Distributions and interest amount 이자, 13.(h)

캐쉬담보일 경우 오버나잇 금리를 이자로 지급.

6) Governing law 준거법, 담보의 활용. 13.(o)

한국에서 통용되는 CSA준거법은 영국법, 미국법, 한국법.

영국법 담보의 납입/회수가 소유권이 이전되는 방식.

미국법, 한국법은 소유권은 이전되지 않고 질권이 설정되어 운용되는 방법.

국내법과 담보의 재활용 가능성을 감안할 경우 미국법 혹은 한국법이 유리합니다.

#금감원 파생상품 업무처리 모범기준

2011년 6월 발표한 금감원 ‘파생상품 업무처리 모범규준 8.3.담보관리의 적정성’부분에 파생거래 담보관련 모범규준이 설명

• 손실한도약정서

영문 CSA체결이 곤란한 기관에 대해서는 개별 신용보강계약서인 ‘손실한도약정서’를 체결할 수도 있게끔 만들었습니다. 본 계약서가 CSA와 다른 점은 일방 방향이라는 것이다. 즉 상대방 일방에게만 Threshold를 부여하고 금액을 초과하는 MTM이 발생할 경우 적격담보물을 납입하는 방식으로 대부분 수출입 기업들의 장외파생거래시 금융기관들과 체결하는 약정서입니다. 아래는 은행에서 취급하는 파생거래손실한도약정서(한글) 문서입니다.

긴 글 읽어주셔서 감사합니다.