환장인

2022년 전망리뷰 #12. 유진투자증권 _ 경제 삼국지 131P

회귀, 부채, 규제

미국

2022년 글로벌 경제는 팬데믹 이전으로의 회귀(回歸)

글로벌 경제는 2021년 5.9% 성장에서 1.0%p 하락한 4.9% 성장률을 전망

미국 경제는 3.5%성장할 것으로 판단

통화정책의 정상화 속도는 이전 전망보다 빨라질 것으로 예상

하반기 공급병목현상이 해소되면서 글로벌 인플레이션은 안정화

주요 선진국과 미국의 경기회복 속도 및 통화정책 기조에 차이가 발생하면서 2022년 미국 달러화 가치는 강세를 나타낼 전망

2022년 다자협정안 모델 규정을 마련하고 2023년부터 OECD디지털세 적용 예정

한국

2004년 이후 코스피 주가 상승률과 한국 경제성장률의 상관관계는 0.74로 매우 높음

2021년 한국 경제는 4.0%, 2022년 3.0% 성장. “나쁘지 않다”

1~2분기 강한 민간소비 성장

2022년 수출증가율 점차 둔화될 전망 / 기준금리 2회 예상

달러원 1160~1200원 높은 레벨에서 안정적 움직임 전망

미 테이퍼링과 높은 물가상승률, 서비스업 경기회복 모멘텀이 강달러지지

중국 경제성장률 둔화영향도 원화약세 압력

중국

글로벌 공급망 정상화에 따른 수출 둔화. 2022년 경기둔화

2022년 2월 베이징 동계올림픽 이후 위드코로나. 소비회복이 관건

시진핑 3연임 전 통화정책과 재정정책 조정할 가능성. GDP 4.8%예상

공산주의 두 번째 100년 목표 ‘공동부유’ 파이 키우기와 파이 나누기 동시진행

공동부유를 위하여

-> 제조업 역할, 첨단기술 지원과 혜택 -> 중산층 성장

-> 소비력 높은 중상층을 키워 소비중심의 경제성장 모델로 전환

글로벌 인플레 확대 가능성

원자재가격 급등 -> 중국 10월 PPI 13.5%급등

+ 화물운송지연, 수요개선 기대 등. 수요증가속도에 비해 더딘 공급회복속도

코로나19 확산의 통제와 고용회복의 필요성이 높아짐

국제기구와 글로벌IB는 2022년 공급병목현상이 점차해소되며 물가상승세가 완화될 것 전망

다만, 탄소중립과 그린플레이션으로 장기적 인플레 지속 가능성도 있음

통화정책 정상화 속도

2022년 전망리뷰 #11. DB금융투자 _ Road to Overkill 42P

에너지 가격 22년 1분기 Peak-out. 인플레 우려로 정치 쟁점화 되어 중앙은행에 긴축압박

장기금리와 달러는 이를 사전에 예상하고 합리적으로 선반영해나갈 것

환율 상고하저 패턴. 미국 통화기축에 FX스왑은 악화

Part01. Inflation Delusion

1. 높아지는 인플레 우려

에너지 가격 중심의 상승세. 인플레가 정치 쟁점화되고 있는 상황. 수년간 지속 불가능

2. 공급병목을 파헤쳐보자

물류 흐름 ‘신규주문 -> 생산 -> 운송 -> 보관 -> 판매“

전세계 물류병목 증가와 신규주문의 괴리. 신규주문은 5~6월 고점을 찍고 하락하는 중

수요를 선행하는 글로벌PMI는 둔화국면 진입 중

3. 에너지 가격상승은 지속 가능하지 않아

물가상승보다는 에너지가격 상승. 더 오를 경우 경기침체 야기.

에너지는 경기후행 경향, 경기침체를 가속화 할 수 있는 요소로 작용가능

러시아 노르드스트림2 승인과 장기가스 계약 유도하기 위한 정치적 움직임

*노르드스트림. 연간 550억m3 운송 2개 라인 1200km + 추가 2개 라인 증설 프로젝트

미국과 다수 유럽국가 러사이 무역의존도 상승 우려.

미국 노르드스트림2 건설과 관련된 회사, 보험사, 선박사들 제재

가스가격은 러시아 정치적 반응에 따르 급등락

OPEC과 미국 셰일 업계 증산에 소극적 대응. 과거 10년간 증산경쟁에 막대한 손실로

팬데믹 회복에 따른 일시적 에너지 수요회복에 증산으로 즉각 대응하는데 큰 부담

국제유가 22년 1분기 이후 하락요인 우위

러시아 - 유럽간 협상 마무리. 가스가격 중심으로 가격 크게 하락할 가능성 상존

4. 고용병목 해소는 이민과 학교개방이 열쇠

노동공급감소요인(감염위험, 배우자소득, 자산수익, 돌봄수요, 실업수당)

이민자와 여성에 의지하던 저임금 서비스업 노동공급 특히 부족. 임금상승 가파름

5. 미국 중심의 소비둔화 가능성

정부로부터의 이전소득 제외하면 가계 가처분소득은 기존추세에 미치지 못함

미 가계 소비지출 증가율 둔화는 매우 빠르게 진행

21년 초반 미 가계 초과저축액 -> 소비로 사용되지 않고, 채무상환/금융자산 투자 활용

6. 통화와 재정, 이중의 긴축

대부분 국가 2021년 기점으로 통화정책 긴축.

유동성 공급의 또 다른 루트였던 재정지출도 모멘텀이 약화되어 긴축으로 전환

이중의 테이퍼로 인플레압력과 경기회복 모멘텀은 모두 약화될 것

Part02. 2022년 통화정책과 이자율 전망

1. 채권시장은 인플레에 회의적

초장기 채권은 강세. 5/30년 스프레드 축소세 -> 인플레 가능성 낮게 보거나 통제가능 기대

5/30년 스프레드 축소는 디플레이션을 의미

* 시장산출한 BEI(미국채10년 - TIPS 10년) 2.7% 수준이나

유동성, 인플레 리스크 프리미엄 조정한 실제 기대인플레는 2%에 못미치는 상황

2. 선진국 중심의 긴축 진행

일본. 지속적인 통화완화 필요한 환경

유로존. 긴축압박은 낮은 편

* 연준. 22년 6월 테이퍼링 완료. 22년말 기준금리 인상 1회

이미 21년 중반부터 역RP를 통해 유동성 흡수. 향후 테이퍼링 개시되면 이중의 유동성흡수

3. 선행성 있는 중국지표는 글로벌 경기 둔화를 암시

전세계 경기를 6개월 가량 선행하는 중국의 크레딧임펄스 지표(명목GDP대비 사회신용증가)

21년 초부터 하락전환.

ISM제조업 지수를 비롯해 글로벌 제조업 지표는 중국 크레딧 임펄스를 반영하여 하락전환

미국채 10년은 ISM제조업 지수와 동행하는 경향

4. 국내 지표는 투자와 내수 모두 가라앉는 흐름

위기극복과정에서 만든 대규모 부채는 자본의 한계생산성을 낮추고 적정금리수준을 낮게

금리 = 자본의 한계생산성 -> 잠재성장률 반영하므로 낮아지는 추세 불가피할 것

통화긴축의 영향을 덜 받는 장기물 중심의 금리하락을 의미하며 일드커브 플래트닝 지지함

* Bull flattening 장기금리하락(안전자산선호)에 따른 플래트닝. 경기후퇴

민간소비. 부동산 관련 가처분 소득의 감소와 증세로 난항

설비투자 증가율 둔화. 달러강세와 수출둔화 흐름은 국내 경기 전반에 가장 큰 영향

5. 국고채 수급은 우호적일 것

2021년 금리흐름을 좌우했던 매크로헤지펀드

보험사 신 자본규제(K-ICS)도입, 자산부채 듀레이션 갭 크게 증가

K-ICS 부채 듀레이션 15년 전후 - 자산 듀레이션 10년. 자산부채 갭

30년 부채 현금흐름과 일치시키기 위해 30년국채 30조 매수필요. 2021년 50조 발행

연기금과 외국인 수요 고려시 국채 매입하기 어려울 듯

Part03. 2022년 환율/FX스왑 전망

인플레 대응하라는 정치적 압력으로 연준이 긴축 통화정책 펼칠 것 -> 경기둔화 우려

1분기 1200원.

FX스왑페이트는 2022년 하반기부터 하락세 두드러질 것

1. 달러는 연준 긴축 시에 강해졌다

과거 10년 시계에서 달러는 연준 통화정책에 충실

2022년 상당한 긴축. 신흥국 경기 부진한 영향과 달러강세

2022년 하반기 접어들며 달러강세효과와 물가 모멘텀 안정되며 연준스탠스 완화

달러 상고하저 흐름 예상

2. 환율을 설명하는 모델, 수출 YOY와 성장률 격차

환율 설명모델 중 “한국의 수출 성장세 모델”

수출주도 국가의 성장은 올해 5~6월 고점으로 하락전환.

1200원 환율. YoY 0% 수출 하락을 선반영하는 것. 현재 수출 10~20%수준

내년 수출성장률이 0%이하로 하락한다면 1200원 상향돌파 염두에 둬야 할 것

환율 설명모델 중 “한미간 성장률 격차모델”

3분기 기준 한미간 성장률 격차 대입. 1200원에 못미침. 현재 1180원 균형레벨 의미

4분기 이후 2022년 경기 둔화시 미국 > 신흥국 어려움 고려. 달러원 상승여력

3. FX스왑레이트 하락전환, 장기 헤지 전환할 시기

한은 기준금리 전망이 다소 과하게 반영되어 있어 미 긴축시 FX스왑 반락 조정 가능성

2022년 전망리뷰 #10. NH투자증권 _ USD판정승 48P

KRW

2022년 완만한 달러강세에 원화도 완만한 약세. 다만, 2014년 긴축과 달리 선진국 통화정책 동조화 + 신흥국 경상수지 레벨 개선. 연평균 1170원 수준의 완만한 원화약세 예상

2010년 이후 연평균 변동폭 130원.

경상수지 + 금융계정 내 포트폴리오 투자를 고려해 국내 달러 순공급 계산

경상수지 2020년 대비 63%증가, 다만 금융계정 해외투자 증가로 달러 순공급 소폭둔화

CNY

완만한 약세압력. 여타 신흥국통화대비 안정적인 흐름.

2015년 이후 연간 변동폭 평균 0.5위안

2021년 연간 위안화 6.37~6.57위안. 0.2위안의 작은 변동폭.

중국 양적성장이 정체된 가운데 정부의 통화/재정 부양여력도 크지 않아 추가적인 경기회복 모멘텀은 제한적. 내수위주 발전을 꾀하고 있어 가파른 위안화 변동성 경계할 것

중국. GDP대비 대외부채(External Debt)비율 16.3% 가계부채비율 60%

해외 직접투자는 2017년 이후 정체(일대일로 지체). 4분기합계 -1천억불

자본시장 개방 기조로 외국인의 중국 직접투자는 증가추세 4분기

합계 +3천억불

순증유입 +2천억불(1150원 기준 230조원)

EUR

2022년 하반기로 갈수록 유로화 약세압력. 서비스업 경기 정상화 기대가 지속되고 있으나 제조업 신뢰지수는 피크아웃상태. 유로존 인플레이션이 13년내 최고 수준은 ECB통화정책 정상화 기대감 형성하여 유로화 약세폭 제한할 것

유로화는 미국과의 단기금리차와 밀접하게 연동(독-미 2Y 금리차. 상관계수 0.88)

JPY

더딘 수요측 인플레이션 압력. BOJ 완화기조 유지. 미국과 통화정책 디커플링으로 엔화약세

2013년 아베노믹스 당시 연간 하락폭 -20.4% 절하

2021년 연초이후 -10% 약세 기록.

물가상승률과 통화정책 변화가 크지 않을 가운데 약보합 기조 전망

BRL

정치적 불확실성 확대, 재정건전성우려 등 여타 이머징 통화와 비교해 약세압력이 커질 것

2022년 GDP대비 재정수지 비율은 -6.5%기록. 재정적자비율 늘어나는 국가는 G20중 브라질이 유일. 2022년 가을 대선을 앞두고 포퓰리즘 공약으로 자산시장 변동성 확대될 것

21년 3월부터 물가상승대응. 기준금리 인상. 7.75% 4년간 가장 높은 수준

헤알화는 신흥국 특성상 금리차보다 대미 물가차이와 유사한 흐름

성장 US > Non-US > 0 => 달러 강보합

IMF 실질GDP증가율 전망. 미국의 성장세가 신흥국 성장세 웃돌 것으로 전망

2000년 이후 미국외 지역 성장 우위 -> 달러약세 배경

2014~15 미국 경기 독주와 긴축기조 -> 가파른 달러강세 시현

2014년과 달리 Non-us 경기 모멘텀이 마이너스 아닌 상황 => 달러지수 완만하게 상승

코로나 19 이후 경기 회복국면에서 통화/재정정책 모멘텀은 고점 통과.

이후 성장 핵심은 ‘투자’로 판단

유동성 Non-US(선진국) 긴축 > Fed긴축 => 달러 강보합

2014년 미국이 미국 외 선진국보다 먼저 긴축을 단행. (미국-미국 외 선진국 기준금리)

지금은 Non-US 긴축이 먼저. 미국의 일방적 금리상승세는 제약될 것 -> 달러강세폭 완화

투자모멘텀

미국 : 주택재고 부족, 인프라투자 부족, 핵심 자본재수주 확대

유로존 : 경제회복기금 집행

중국 : 금융위기 발생 가능성 낮지만 부동산 시장 성장에 한계

2022년 전망리뷰 #9. 우리은행 _ Gradual Risk from Hawkish Fed. 52P

Global FX : USD 상저하고, 영연방 통화 강세 이후 여름부터 달러랠리 재개

2022년 글로벌 외환시장 메인테마는 중앙은행 통화정책 정상화 공조여부

연초 영연방 금리인상으로 파운드, 캐나다 달러, 뉴질랜드 달러 강세. 달러약세 이끌 것

이후 연준 vs ECB, BOJ 통화정책 차별화로 달러강세지지

공급망 차질 정상화 지연, 인플레 압력 지속. 연준 금리인상 9월, 12월 2회 예상

달러원 전망 : 연준 통화정책 불확실성 확대 시나리오 적용. 상저하고 전망

1130~1230원. 연초 하락 후 하반기 글로벌 달러강세연동

국내 기업의 막대한 외화예금으로 연말연초 연휴시 달러공급 우위장세

수출경기 회복에는 동의. 2017년처럼 원화 초강세 기대 무리.

상대적인 자산성과에서 한국이 미국에 열위

끝나지 않은 공급측 비용상승압력

독일 자동차 중간재 공급부족, 중국 전력난 공급부족, 미국 새로운 공급망 필요

해상운임, 항공운임 상승

The way back to the 'Normal', 필연적인 통화정책정상화

통화정책 정상화 진행중 국가. 뉴질랜드, 호주, 캐나다, 영국

첫 인상시점 7월 예상. 연말까지 총 3회 인상 전망.

경기회복 둔화시점에서 인플레이션을 억제하기 위해 중앙은행이 긴축을 서두를 경우 리스크

미국기업CFO 1/3이상 내년 하반기 공급망 정상화 예측. 최소 6개월 비용상승 지속

ECB 상대적으로 낮은 유로존 인플레 압력으로 통화정책정상화 지연예상

9월 ECB 10월 IMF 2022년 물가전망 1.7%. 주요국 2% 목표치 밑도는 수준

PBOC 2020년 10월 고강도 신용공급규제 2022년 이어갈 것. 경기둔화

‘공동부유’ 슬로건. 부동산 자산가격 상승억제, 규제 강화 등 정치적 그림자 긴축단행

Hawkish is First. 연초 호주달러, 뉴질랜드달러, 파운드, 캐나다 달러 우위

강달러 기저는 유효하나 시점은 2022년 여름

통화가치를 성장(G), 자산성과(P) 함수에 통화정책 불확실성을 더한 식 표현

미국시가총액/전세계시가총액 0.60배 -> 0.75배

1분기 하락 후 연준 통화정책 불확실성 확대를 쫓아 상승하는 시나리오

2022년에도 완만한 수출경기회복을 하겠으나 글로벌유동성의 국내증시 외면은 상반기 지속

10월 기업 거주자외화예금 750억불로 사상최고치 기록. 통상 설 연휴 앞두고 네고물량 소화

실적개선은 증시에 긍정적이나 금융불균형 해소를 위한 한은 유동성축소로 영향력 제한.

2022년 달러수지 마이너스 예상

한국증시 외국인 자금유입 부재, 거주자 해외주식투자 확대.

2022년 전망리뷰 #8. SK증권 _ 로우볼(Low vol)경제 50P

선진국 > 신흥국, 투자 < 소비. 달러 상저하고, 채권 conviction, 주식 박스권 전망

달러원 상반기 하락 후 하반기 상승하는 궤적 전망. 연평균 1150원. 연말 1180원 수준

주식 연간 DM > EM, 성장 > 가치, Buy&Hold 보다는 로테이션 전략 유효

테마. 1. 통화정책 정상화 2. 규제정책 가동 3. 탄소중립 4. 재정정책 지속

-> 유동성 파티는 끝났다. 시장 효율성보다 형평성을 위한 경제운용

중국 시진핑 3기 집권목표 ‘공동부유’

덩샤오핑(국제대순환 + 중진국 진입) -> 시진핑(국내대순환 + 사회주의강국 건설)

1) 탄소중립정책 지속 추진

2) 반도체 등 핵심 소부장에 대한 대외 의존도 낮추기

3) 분배 중심의 경제 운용(중국 플랫폼, 사교육, 부동산 규제. 민간 경제권력 회수)

재정정책지속 -> 경기 하방을지지. 경기의 자동 안정화 장치

통화정책전환 -> 단기금리 상승 초래할 위험

Up-side Down-side 진폭이 줄어들 2022년

효율적/시장적 기능보다 가치지향적 경제운용

이슈) 공급망/물류차질/공급인플레이션 안정

미국 부채한도문제는 연말까지 당면한 대형리스크이지만, 디레버리징 논할 때 아님

22년 상반기 테이퍼링 종료 후 하반기 금리인상 논의

(외환) 달러강세 -> 신흥국통화약세

(주식) 신흥국 주식시장 자금유입 불안

(채권) 신흥국 채권도 위험자산으로 분류(디폴트 리스크 고려)

외환보유고, 대외부채, 외화표시 부채, 외화조달여건 등 고려

(남미EM < 아시아EM 선호) < 선진국 선호

한국경제. 설비투자off 건설투자on

현재 역대 최고치 수출실적은 물량도 물량이지만... 단가상승효과가 80% 기여율

단가에 따른 기저효과 고려시. 2022년 하반기 수출증가율은 마이너스 전환예상

건설투자 증가예상(3월 대선 앞두고 주택공급증가 제시. 건설경기부양 긍정적)

글로벌 경기회복 : 투자 -> 소비, 내구재 소비 -> 서비스 소비(여행, 레져) 수요 증가

2010년 이후 거대한 강달러 사이클은 유효

1. “돈은 성장이 있는 곳으로 흐른다” Big Tech + Tesla 선도하는 미래성장 산업 헤게모니

2. “페트로 달러의 순유출을 줄인다” 셰일혁명 이후 현재 산유량 세계 1위

3. “본격적인 보호주의의 시대다” 제조업 리쇼어링과 Inflow FDI, 해외 유휴자금 본국 송환

2022년 글로벌 회복은 달러약세 -> 하반기 다시 연준과 금리이슈로 달러강세

통화정책정상화속도(유동성 공급) : Fed > ECB

경기(유동성 상대수요) : 미국의 나홀로 회복 or 전반적 부진은 달러강세재료

ESI(Economic Surprise Index) 경기 서프라이즈 지수. 상반기 유럽 -> 하반기 미국

<달러약세 주장 논거>

1. 공급망 교란 진정 -> 가장 피해가 심했던 신흥국/제조업 베이스 국가들 재평가

2. 유럽의 반등(미-독 금리차 축소), 신흥국 경제/외환시장 안정

3. 연준의 기준금리 인상시기도 하반기 후반으로 달러강세영향력 미미함

연준 첫 기준금리인상 22년 8월 전망.

2022년 원화채시대가 도래. 단기채보다 장기채가 유리.

2022년 전망리뷰 #7. 이베스트 _ Beyond Pandemic 2022

기저효과 -> 기고효과 출현, 병목현상, 정책적 되돌림.

2022년 글로벌 경제전망 _ 모멘텀이 약화되고 있다.

생각보다 빠른 경기회복 추세, 장기적으로 성장률은 하락.

예상을 하회하는 경제지표, 상회하기 시작한 물가

IMF물가전망. 팬데믹 이후 억눌린 수요 + 부양책에 따른 저축증가 + 상품가격 상승 등

국제식료품 가격 40%상승에 저소득 국가 타격.

추후 급격한 주택가격 상승, 공급부족 장기화, 신흥국 식료품 물가상승압력

DM 21년 4분기 3.6% 도달 후 22년 2%대 안정

EM 21년 4분기 7% 도달 후 22년 4%대 인플레이션 압력 계속될 것 예상

다수 이머징 국가와 주요국 선제적 금리인상 단행. BOC QE종료 + 22년 중반 금리인상시사

너무 상승한 자산가격과 통화량증가

버핏지수 : 미주식시총/GDP = 통화량 상승에 따른 자산가격 상승

화폐유통속도도 1에 근접 = 발행된 통화가 1번 사용되고 멈춤.

실물경제 보다 자산가격상승. 즉 버블에 활용됨.

연준 통화정책은 단순 인플레이션 상승억제(물가, 고용자수 발표)가 아니다!

경기와 물가의 추세를 중시. 경기회복을 해치지 않는 선에서 조정

코로나 이후 경기의 급격한 회복에 민간소비가 기여.

* 미국 중간선거 (11월 8일)

바이든 지지율 하락중.

상원. 50:50에서 경합지역 공화당 후보 대거 은퇴. 민주당이 과반 차지할 가능성 확대

하원. 공화당 213명 민주당 221명에서 공화당이 다수당이 될 가능성 높은 것으로 판단

2022년 11월까지가 민주당 정책(강달러 용인) 가져갈 수 있는 시기

한국, 나쁠 것은 없지만 좋을 것도 없다!

코로나 사태에서도 뚜렷한 하락을 보이지 않아 회복구간에서도 약한 상승기록

기저와 기고 반영이 타 선진국 대비 약하게 반영되는 것은 긍정적

수출증가율이 하락세를 보이며 내수로 전환되는 과정은 부정적 작용

내수 소비에 있어서 높은 자영업자 비중과 소득 증가추세는 긍정적

언택트 내수 종목의 조정으로 대부분의 성장 모멘텀은 약화

달러인덱스 89pt~98pt

달러원환율 1010원~1220원

달러인덱스 1분기 약세, 2~3분기 강세, 4분기 약세 전망

글로벌 외환보유고에서 달러비중 지속적으로 하락, 유로화 비중 확대.

정부정책에 의한 달러화 방향성

달러원 평균환율 1160원 제시

21년 12월과 22년 1분기 달러약세영향으로 달러원 하락 반전

3월 대선 불확실성, 미중갈등으로 보합

2분기, 3분기 달러강세로 EM시장 부정적 작용. 상단 1200원 이상

4분기 중국 정치안정 및 기준금리인상 이슈발생으로 원화강세 출현

2022년 전망리뷰 #6. 신한금융투자 _ Quantity to Quality 100P

세계 코로나 누적확진자수 2.4억명. 사망자 500만명. 치사율은 2020년 하반기부터 하향

2021년 선진국 위드코로나 vs. 신흥국 봉쇄. 경제활동 회복 차별화

2022년 선진국과 신흥국 경제활동 회복 동조화

공급망 충격

1. 원자재 대란

단기 수요 급증에 따른 마찰적 수급 불안 (화석연료 재고부족)

친환경 기조 강화와 지정학적 불확실성으로 가격 변동성 확대

비철금속과 곡물류, 재화수요 급증에 따른 단기 수급 불일치

2. 재화생산차질

신흥국 봉쇄 강화에 따른 공급부족 영향

신흥국 생산 차질은 마찰적 부진 G2 무역전쟁. 보호무역기조 강화

신흥국 생산자물가 상승압력 속 비용증대

3. 물류 : 물류 병목 공급망에 충격. 계절적 물류 수요로 단기간 해소 어려워

항만 능력과 화물트럭 부족

4. 재고 : 소매업 중심 재고축적이 공급교란 심화

5. 고용 : 저임금 일자리 수의 더딘 고용회복 속도가 공급망 차질 야기

1980~1990년대. 미국 -> 일본, 서독 주도 산업주도권 이전. 플라자 합의 후 일본 버블붕괴

2000년대. 글로벌 공급망 강화 속 오프쇼어링 가속화. 중위기술 산업중심 중국 공장으로 이전

2020년대. 선진국 중심 공급망 재편 속 온쇼어링 전개. 선진국, 핵심기술 생산능력 확보.

투자주도 중기 사이클

1차 1992~2001 선진국 테크 붐

2차 2002~2008 신흥국 경제부상

3차 2009~2019 4차 산업혁명

4차 2020~현재 선진국 공급망 재편, 친환경 및 디지털 투자확대

세계경제 고성장 고물가 지속.

GDP　2021년 6%내외. 2

022년 5%내외

G2 중심 경기회복세는  비미국으로 확산돼 지역간 성장격차 축소.

경제정상화 효과, 생산 및 투자중심의 경기회복은 유로존과 중국 제외 아시아 신흥국으로 확산

미-유로존 간 성장률 역전

물가 오름세 둔화 vs. 구조적, 수요측 물가 상승압력 확대

에너지패러다임, ESG, 고용시장 등 구조적 요인과 경기확장에 따른 수요측 물가상승압력유지

지역간 물가 차별화 수요 양호한 미국, 통화절하 및 원자재 가격 민감한 중국 제외 신흥국 고물가

만성적 수요부진 겪는 일본 0% 물가. 중국 물가억제 1%대

미국 GDP 4.2% 리쇼어링과 민간투자 확대 / CPI 3.5% 공급측 상승압력 둔화

유로존 GDP 4.3% EU회복기금 집행과 맞물려 투자지속 / CPI 2.0% 위드코로나 수요압력

중국 GDP 5.7% 양호한 대외환경. 생산->소비 / CPI 1.7% 식품물가안정과 제한적서비스물가

한국 GDP 3.2% 내수와 수출의 고른 회복세 / CPI 2.1%

2020년대 선진국 공급망 재편과 친환경투자.

미국 IT업종 리쇼어링 vs. 유로존 의약품, IT 코로나 반사수혜

Downside Risk

2008 금융위기 -> 2009 두바이 모라토리엄 -> 2010 그리스위기 -> 2011 유럽재정위기,

미국 신용등급 강등 -> 2013 테이퍼 텐트럼 -> 2015 위안화 쇼크 -> 2018 미중갈등

1. 과잉 레버리지

신흥국(중국) 기업부채문제 + 선진국 국가부채(미국) 위험수준

-> 신흥국 전반 금융여건 양호. 중국 대내외 충격발생시 급격한 신용청산과 금융시스템 위기

-> 선진국 증세 통해 대응. 재정적자 축소기대. 시중 유동성 축소

2. 양극화와 정치갈등

취약계층 집중된 코로나 피해. 저임금 근로자, 중소기업 경쟁력 약화

-> 수요창출위한 재정 부양책과 플랫폼 규제

-> 22.11 미 중간선거, 독일총선, 22.04 프랑스대선(극우 젬무 부상)

3. 신냉전

글로벌 공급망 1990 미국, 독일, 일본 -> 2000 중국 독일 미국

2010 선진국 주도 보호무역주의 강화. G2 분쟁 여파 속 물동량, 해외직접투자 위축

G2분쟁이후 대중국무역적자 축소 -> 아세안+인도, 대만+한국, 신흥유럽, 북미 무역적자 확대

양극화 해소를 위한 확장재정기조 + 플랫폼 규제강화(순기능 훼손) -> 물가상승압력

선진국 중심 공급망 재편 및 보호무역기조 인플레 압력작용

2000년대 이후 3차례 인상. 경기 및 자산가격 과열 제어  내외 금리차, 인플레이션 고려

2005년 제외하고 경기회복에 후행한 정책 정상화 전개돼 금융시장 충격제한.

2021년 3월 경기확장국면 진입 8월 첫 금리인상 시작되나 균형금리 고려 2~3차례 인상여력

미국 : 연준 22년 중순 테이퍼링 종료. 4분기 중 25bp 기준금리 인상예상

유로존 : PEPP 연착륙. 3월 전후 종료. 다만 APP(자산매입프로그램) 연내 유지할 것

한국 : 1분기 3분기 25bp 인상. 가계 부채 등 금융불균형 해소목적으로 통화정책 활용

코로나 대전제와 공급망 충격

2021년 세계경제는 코로나 충격에서 일부 벗어나 양적 회복에 성공했으나 불균형한 회복 지속. 코로나 확산에 따른 차별적 대응과 공급망 충격에 타격. 2022년에는 선진국, 신흥국 모두 위드 코로나(With Corona)에 나서며 경제 정상화 가속화 기대. 원자재, 재화 생산, 물류, 재고, 고용 등 경제 전반에 광범위하게 퍼진 공급 병목은 정점을 통과해 2022년 상반기 중 정상화 예상

Quantity to Quality

코로나 불확실성이 완화되며 비대면 소비가 가능했던 재화(제조업)에서 서비스로 경기회복 동력 이동 할 전망. 유동성정책의 점진적 축소 속에 고용정상화 속도조절로 소비 모멘텀은 약화. 대신 생산정상화에 따른 재고 재축적, 투자확대가 경기 우상향 흐름을 지지. 재고순환에 따른 단기 사이클은 정점부근에 위치. 소비의 정점에도 재고확충에 정점부근 등락예상. 공급망 개편, 신기술투자, 정부 투자확대 등 선진국 주도투자로 10년 주기의 중기사이클은 초입구간으로 판단. 1994~1995년, 2004~2005년, 2011~2012년과 유사한 경기사이클이며 당시 고성장, 고물가 흐름이 나타난점을 감안시 금번에도 이를 재연

구조적 위험과 하방 리스크

역대 금융위기 이후 여진은 반복적으로 관찰. 아시아 외환위기 이후 러시아 모라토리엄을 시작으로 중남미 외환위기, 미국 금리인하에 따라 시차를 두고 IT 버블 및 붕괴.

2008년 금융위기 이후 2009년 두바이 모라토리엄, 2010년 그리스 위기, 2011년 남유럽 재정위기, 미국 신용등급 강등 등 취약 부문 중심 부실. 코로나 사태를 겪으며 과잉 레버리지, 양극화, 신냉전 등의 구조적 위험 증가. 문제 해결 과정에서 실물경제 둔화 및 인플레이션 유발 가능.

1) 양극화 해소, 2) 과잉 레버리지 완화, 3) 신냉전의 정책 우선순위를 감안 시 후순위에 있는 G2 갈등 일시적 봉합 가능

2022년 전망리뷰 #5. 신한금융투자 _ Retracement

2000년 이후 4차례 경기확장국면에서 달러 전강후약 흐름

초반 경기과열 우려한 정책정상화 경계심에 마찰적인 강달러

-> 정책정상화가 경기추세를 훼손하지 않았음을 확인하고 위험선호심리 개선

-> 비달러자산 자금흐름 재개 -> 약달러로 전환

2003.11~2007.06 세계경기상승강도 > 미국경기상승강도 => 달러 9.9% 하락

2009.12~2011.02 중국 4조위안 부양책 집행. 세계경기회복세 > 미국 => 달러 10.2% 하락

2013.05~2014.06 유로존 남유럽 재정위기, 중국 공급과잉+지방정부 부채 => 달러 3.3% 하락

2016.11~2017.11 유로존 QE로 경기회복. 중국 경기회복 => 달러 7.9% 하락

제조업 주도 경제환경에서 달러화 가치 하락

선진국 재화소비 -> 재화생산 신흥국으로 자금흐름 확대(달러약세, 신흥국통화강세)

2000년대 중반 제조업 > 서비스업 => 달러화 가치 하락

경기 확장국면 속 약달러 나타난시기 모두 서비스업대비 제조업 모멘텀이 우세

코로나 이후 서비스업 < 제조업 모멘텀 우위 흐름. 달러약세 전망

다만, 선진국 제조업 경쟁력 제고 등으로 일방적인 약세흐름은 제한될 것

(Q) 위드코로나가 되면. 2020~21년 제조업 > 서비스업에서 2022년 서비스업 회복차례?

경상수지

상품수지 : 수입단가상승으로 수입액 늘며 800억불 수준

서비스수지 : 운임상승에 운송수지 흑자. 해외여행 제한으로 여행수지 적자 60억불 감소

본원소득수지 : 1~8월 157억불 사상최대치

이전소득수지 : 해외투자로 배당소득 큰폭 증가

2022년 경상수지 700억불 유지. 상품흑자 증가. 해외여행으로 서비스수지 적자폭 확대

외국인 국내채권투자로 이자소득흑자 감소 또는 적자전환 가능

금융계정

해외주식투자 증가, 외국인국내주식 매도세. 순유출 700억불. 2022년 글로벌 제조업 경기호조의 수혜로 한국기업 매력도 부각.

내년 경상수지와 금융계정을 종합한 역내 달러 순공급 규모는 금년과 비슷한 수준으로 전망된다. 1,200원 내외의 현재 수준은 공급망 차질과 에너지 가격 상승이 맞물리면서 인플레 압력이 미국의 조기 긴축으로 이어지지 않을까하는 심리적 우려가 투영됐다. 금년 말에서 내년으로 가며 위험선호 심리를 위축시켰던 요인들이 완화되고 원/달러는 달러화 가치에 연동돼 하락을 재개할 전망이다. 내년 원/달러 평균 1,130원을 제시한다.

유로달러 평균 1.2달러로 상승. 유로존 GDP성장률　> 미국 GDP성장률

달러엔 평균 115엔으로 완만한 상승 흐름 전망. 0%대 낮은 물가상승률에 QE지속

2012~14년 급격한 절하 가능성은 제한. 아베노믹스 월 13조엔 국채매입 여력 소진 (10년)

달러위안 평균 6.3위안 후반 전망

달러강세압력에도 6.4위안대 초반 안정적인 흐름. 코로나재확산, 홍수피해, 전력난 문제 등

내수충격심화되었으나 양호한 수출경기 속 무역흑자 확대가 위안화 가치 방어

공급병목 해소에 따른 이연수요유입과 선진국 설비투자 수요로 중국 제조업 호조예상

다만, 중-미 금리차 축소되며 외국인자금 유출압력 확대. 빅테크 기업규제. 헝다그룹

코로나 책임론, G2 분쟁. 내년 하반기 갈수록 위안화 약세압력 확대 전망.

2022년 전망리뷰 #4. KTB투자증권 _ 인플레 논란에 올라타라 71P

2022년 전세계GDP 4.5%, 선진국GDP 3.9%, 신흥국 5.2% 역대급

물가상승률 둔화 전망

1. 비순환적 요인 측면에서 자동차와 운송서비스 물가둔화신호

2. 미국 노동시장 수급 불균형 해소

3. 미국 임금 상승률 변동성 확대 후 축소전환

미국과 독일 경제성장률 역전전망으로 2022년 달러약세, 유로강세 전망. 원화가치 회복시도

주식시장 코스피 2850~3450p

월별수출액증가 연간 7천억불 예상

미 연준 2022년 중순 QE4 종료. 연말 기준금리 첫 인상개시

FOMC 점도표 중간값 변화 -> 연준 2022년 금리인상 시작가능성 -> 1차례 우려

금리인상은 이미 노출된 재료. 국채금리 적극 반영.

물가안정, 금리인상 전망 안정시 국채금리 안정.

2022년 달러약세 전환(미-독 GDP 역전, Fed정책 선반영, 물가상승률 둔화, 공급망 교란 및 노동수급 불균형 진정 등) -> 원화 강세폭 확대

필립스곡선(실업률 하락해도 물가가 상승하지 않음) 회의론

유가 향후 1년간 70~80불 거래시 하반기부터 역기저영향으로 한자릿수 상승률 기록할 것

스태그플레이션 현실화 가능성 희박, 연준의 긴축 가속화 필요성 낮음

한은. 통화정책 교훈. 올릴 수 있을 때 올려놔야 한다.

2022년이 정상화 적기. 높은 GDP성장률, 한은 물가목표 2% 부합

기술적으로 2.5%까지 인상 가능 (블룸버그 테일러준칙 적용시 명목 기준금리 4%로 추정)

KTB투자증권 전망치. 2022년 1.5%

한국 차후 성장은 ‘상품소비’보다 ‘서비스소비’ 중심

2022년 전망리뷰 #3. 교보증권. 병목경제와 인플레이션 53P

코스피3000p 정착요건

(1) 펀더멘탈 모멘텀의 지속가능성에 대한 신뢰

(2) 정책불확실성에서 시작된 금융 스트레스 완화

(3) 성장산업의 경제성장 실질기여

인플레이션은 앞으로 경제모습을 결정짓는 ‘원인’이 되기 보다, 현재 실질 경제가 회복하는 것에 따른 ‘결과’의 성격이 더욱 중요하다.

초과수요 -> 인플레이션 자극 / 초과공급 -> 경기침체와 디플레이션리스크 자극

1980년대 이전 이념적 분쟁 -> 공급확대하는 투자우선시대

1980년대 말 소련붕괴이후 사회주의몰락으로 공급과잉문제 등장 -> 디플레이션

일본경제 구조적 침체, 서구 선진국 ‘선진국 저주’

-> 미국 IT버블로 쌍둥이 적자 twin deficit + 911테러 + 이라크 전쟁

미국은 부채부담을 줄이기 위해 달러약세용인. -> 저금리와 달러약세로 신흥국 투자붐

신흥국 공장이전. 생산성 + 시장개척 두 마리 토끼. -> 새로운 수요 Demand plus 장착

신흥국 강력한 소비주체 등장 -> 수요 공급 밸런스 ‘병목현상’

2006~2008년 차이나버블 (자동차, 에너지, 조선산업 특수) -> 투자와 창업투자 -> 모기지 투자활동 -> 금융위기 -> 미래세대 자본 QE -> 세계경제불균형문제 새로운 국면

2015~2016년 공급망확대는 디플레이션 위험

-> 소비담당 선진국 vs 생산담당 신흥국 경계모호. 중국 글로벌 소비주체

미중무역분쟁과, 탄소중립, 그린뉴딜로 시작된 환경규제는 공급체인 축소

2022년 코스피 예상평균 3050pt(2850~3450)

2022년 1분기까지 펀더멘탈 모멘텀 둔화와 인플레이션 평가에 따라 결정

코스피 주가. 상저하고 흐름 전망.

공급병목 현상의 해결과 공급확대로 인한 원자재 가격하향 안정화